米SEC、株式取引保護規定の廃止を提案　DeFiでのトークン化株売買に道筋

『Rule 611』廃止提案

米証券取引委員会（SEC）は11日、2005年から米国株式市場の構造を規定してきた規制NMS（レギュレーション・ナショナル・マーケット・システム）の『Rule 611およびRule 610（e）』の廃止を提案した。

規制NMSとは、米国内の株式市場間の競争と公正な価格形成を促進するためにSECが2005年に制定した規則体系だ。Rule 611はすべての取引センターが他の取引所で表示されているNBBO（ナショナル・ベスト・ビッド・アンド・オファー）より不利な価格での約定を禁止する「トレードスルー禁止規定」。Rule 610（e）はNMS株においてロック・クロスした気配値の表示を禁じる。

SECのポール・アトキンス委員長は、「Rule 611の20年間の施行を経て、市場の長期的成長を妨げてきた意図せざる弊害を委員会が見直す時が来た」と述べた。

廃止提案には60日間のパブリックコメント期間が設けられており、コメントはフェデラル・レジスター掲載後から受け付ける。

AMMがRule 611に準拠できない理由

ギャラクシー・デジタルのリサーチ責任者であるアレックス・ソーン氏は、今回の提案をトークン化株式のDeFi取引における「最大級の障壁撤廃」と評した。Rule 611のもとでは、自動マーケットメーカー（AMM）は構造的に同規則を遵守できないという。

AMMはボンディングカーブに対してプール価格とスリッページを伴う形で約定を執行する仕組みであり、NBBOを参照してより有利な気配が他取引所に存在する場合に取引を停止することが不可能だ。

ソーン氏は「トークン化NMS株のプールは常にトレードスルーを起こし、違法な取引センターとみなされかねない」と述べた。Rule 610（e）についても同様で、AMMの価格はフロー駆動で継続的に変動するため、NBBOをロックまたはクロスすることが常態化すると指摘した。

Rule 611廃止後は、ブローカーに最良価格での注文執行を義務付けるFINRA Rule 5310が代替規定となる。ソーン氏はこのフレームワークがAMMを許容できると述べた。

2027年Q1最終化の見通し

TheBlockによると、投資銀行TDコーエンのワシントン・リサーチ・グループ・マネージングディレクターのジャレット・セイバーグ氏は、同規則廃止はアトキンス委員長の長期的な優先事項であるため採択される公算が高く、2027年第1四半期に最終規則化される見込みだと述べた。

同氏は「Rule 611はトークン化証券の実現に向けた障壁であり、廃止提案は全体的に前向きな内容だ」と語った。一方で、SECは最終規則化を待たずにトークン化のパイロット事業に対してRule 611の適用免除を先行して付与するとみているとも話したという。

ただ、トークン化米国株のDeFi取引には、Rule 611以外にも取引所またはATS（代替取引システム）登録、決済・清算、分散型または相対取引向けに設計されていない各種規則といった課題が残る。ソーン氏は「これらの多くがSECが近く示す予定の『イノベーション免除』で手当てされることを期待している」と述べた。