ビットコイン投資信託GBTCで訴訟問題、マイナス乖離解消案巡り

グレースケールを相手取る訴訟

7日にブルームバーグは、米最大手暗号資産（仮想通貨）投資企業グレースケールが直面している訴訟について報じた。

本訴訟は、グレイスケールに対して帳簿記帳の開示を求めるもの。原告である米ヘッジファンドFir Tree CapitalはGBTCのマイナス・プレミアム（マイナス価格乖離）を解消するため、グレイスケールに対して償還プログラムを提供させるべく行動しており、当局に提出する書類作成に必要なデータを要求している。

GBTC（グレースケール・ビットコイン・トラスト）はビットコイン（BTC）の価格と連動した投資信託。米国の非上場株式市場「OTCマーケット (OTCQX）」にリストされており、投資家は現物を売買・保有することなく、証券口座からBTCを取引する手段となっている。

なお、GBTCの発行市場（私募）については、米証券取引委員会（SEC）から認定された機関投資家や適格投資家に限定される。機関投資家がグレースケールにBTCを渡すか、現金を渡してグレースケールがBTCを購入することで発行される一方、GBTCからBTCへは直接償還できない仕組み。換金するにはOTCQXで売却する必要がある。

こうした構造上の制約から、強気相場では原資産であるBTCより30%ほど高い価格（プレミアム）で取引された。しかし、弱気相場では一転、11月19日には一時最大-45%低い価格（マイナス・プレミアム）を付けるに至っている。

Fir Treeの主張

Fir Tree Capitalは訴状で、GBTCを保有する約85万人の個人投資家が、「グレイスケールの株主無視の行動によって損害を受けた」と主張。また、マイナス・プレミアムはGBTCからBTCへの償還を認めないグレースケール側の方針に責任があると指摘。

グレースケールはSEC（米証券取引委員会）に対して、GBTCを上場投資信託（ETF）に転換するべく訴訟を含む手段を講じているが、Fir Treeはこれを早期に停止するよう主張している。

償還プログラムの提供はGBTCの莫大な運用益が削られることになるため、グレイスケールにとってデメリットがあるようだ。GBTCは最低5万ドルの投資を必要とし、日々のビットコインの市場価値に対して2.0%の年間手数料を課している。Fir Treeの見立てでは、21年のグレイスケールの手数料収益は約840億円（6億1540万ドル）に上る。

2018年から2021年にかけてGBTCの発行量は急増しており、執筆時点で72の機関所有者が約3,000万株を保有している。なお、グレースケール社はGBTCの裏付け資産として22年11月18日時点に63.5万BTC（1.4兆円）をCoinbase Custodyで保有している。

グレースケールとしては、マイナス・プレミアムを解消するためにGBTCをオープンエンド型のETFに転換する申請書を21年10月にSECに提出。この転換申請がSECにより却下されたことから、同社は22年10月にSECを相手取った訴訟を提訴していた。米デジタル商工会議所や大手取引所コインベースそしてニューヨーク証券取引所も、グレースケールを支持する法定助言書（amicus brief）を裁判所に提出するなど支援している。

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マイナス・プレミアム解消に向けて

こうした戦略は結局のところ、グレイスケールの手数料収入の維持につながるとして、Fir Tree Capitalの弁護士は訴状で以下のように述べている。

GBTCのマイナス・プレミアム解消に向けた、ETF転換申請とは別のソリューションとして市場で期待されているのが「レギュレーションMの免除」だ。ファンドが株式の発行と償還を同時に行うことを認め、これにより裁定取引メカニズムを適切に機能させることができるようになる。グレイスケールのQ＆Aによると、同社はレギュレーションM免除をETF転換の承認プロセスの一環として取得する方針。

しかし、分析機関MessaiのRyan Selkis CEO（最高経営責任）によると、グレイスケールは訴訟を指し置いて、今するレギュレーションMの承認申請を実行できる。その選択により、マイナス・プレミアムを早期に解消できると指摘する。グレイスケールの親会社Digital Currency Groupの共同創設者だが、現在は組織を離れているSelkis氏は、仮に自身がまだDCGにいたら、以下のようにアドバイスすると説明した。

I want to be clear about a couple things with respect to Grayscale Reg M redemptions:

+ That program would close the GBTC discount and *would help* DCG firm up its balance sheet
+ This would *not* kill Grayscale: many would keep assets in trust to avoid tax events on redemptions

— Ryan Selkis 🥷 (@twobitidiot) November 21, 2022

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